社論–美國經濟是否快衰退了

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「殖利率曲線倒掛」是近來金融市場最熱門的話題,使全球股市投資人嚇出一身冷汗,擔心這是否美國經濟衰退的前兆。
金融界向來密切關注十年期公債殖利率,因為許多人將其視為經濟走向的窗口,當長期殖利率低於短期殖利率時,往往意味著人們長期鎖定資金,因為擔心企業獲利成長放緩及其伴隨的股價下跌。
上周五歐元區與美國三月製造業景氣分別降至六年及兩年低點,經濟利空造成公債價格飆升,殖利率隨之急跌(債券殖利率與價格呈背離走勢),美國十年期公債殖利率應聲跌低於三個月期殖利率,為二○○七年來首見。據過往經驗,當十年期殖利率跌低於三個月期時,經濟衰退可能會在一年半內出現。據克里夫蘭聯準銀行數據,在過去七次經濟衰退前都發生過這種倒掛(或稱為反轉)現象。
今年美國長期公債殖利率一直在下降,原因是擔心全球經濟成長放緩。當投資人變得緊張時,通常會捨棄股票和其他風險資產並湧向公債,因為這是世上最安全的投資之一。對債券的高需求將導致殖利率下降。因此十年期公債殖利率已從去年底的百分之三點二○跌至目前的百分之二點四三。
短期利率受投資人影響較小、受聯準會影響較大。聯準會在過去兩年七次上調基準短期利率,不斷推升三個月期的公債殖利率,從一年前的百分之一點七一上升至目前的百分之二點四三左右。預計聯準會今年不會升息,這種勢頭可能放緩。但如果長期公債殖利率繼續走弱,曲線仍可能反轉。
聯準會「急轉鴿派」後出現殖利率曲線反轉,正在削弱投資人的信心。但這意味著美國經濟衰退快到了?在陷入殖利率曲線倒掛的恐慌之前,必須先釐清幾個問題:首先,這項曲線倒掛也可能送出錯誤信號,如殖利率曲線在一九六六年底倒掛,但直到一九六九年底才出現經濟衰退;其次,從曲線倒掛到經濟衰退約有十五個月時間,即使倒掛的趨勢很明確,也可能要等到明年中經濟才會衰退。
亦可能有其他因素正在壓平美債殖利率,不代表美國經濟衰退即將來臨,這些因素包括聯準會新的鴿派立場、德國和日本的債券負殖利壓低美國公債殖利率、知道央行不會拋售他們持有的債券,以及投資人在全球金融危機後對債券的高度需求。此外,美國的貨幣政策其實並不緊繃(實質聯邦資金利率勉強為正),而名目聯邦資金利率遠低於名目經濟成長率,兩者皆遠低於美國經濟衰退前的水準。
我們尚沒有看到美國經濟衰退之前的那種過熱情景,目前薪資成長與通膨仍屬溫和,消費者支出、投資或住宅營建都未過度火熱。雖有愈來愈多人認為,川普總統在明年大選前將盡其所能避免明年經濟衰退,因為在失業率上升時美國總統難能連任。美聯準會前主席葉倫日前在香港也表示,殖利率曲線反轉並不表示未來美國經濟將出現衰退。反之,這項發展顯示聯準會可能該降息了。
殖利率曲線倒掛是個很好的示警指標,必須認真看待,但現在就說美國經濟衰退可能還為時過早,儘管全球經濟成長放緩,但美國經濟仍相對強健,可能更需要關注的是企業和消費者對這項曲線倒掛的反應,如果他們開始削減招聘或支出,可能導致他們自己製造了經濟衰退。

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